一文讀懂地方國有資本投資運營平臺發展方向及風險演變
地方國有資本投資運營平臺的誕生與發展與國有企業監督管理體制改革發展密切相關。2014年之前的國資平臺更多是以“財政+產業資產”方式實現國有資產運營，2014年之后則逐漸形成“財政+產業資本/股權”的模式，實現經營管理、資本運作、投融資三大職能于一體。這些年地方國有資本投資運營平臺是如何發展而來？
來源：中國經營報
地方國有資本投資運營平臺（以下簡稱“國資平臺”）的誕生與發展與國有企業監督管理體制改革發展密切相關，因此，國資平臺從誕生起，其發展定位便與普通的經營性國有企業區別開來，也正因為如此，國資平臺所獲得政府信用外延要比普通經營性國有企業更寬。
1998～2003年：初露端倪的中間層公司
長期以來，國有企業的監督管理職能分割于政府各個部門，一度出現所謂“五龍治水”的局面。1998年，中央政府實施了一次力度較大的政府機構改革，國務院撤除國資局，由財政部履行國有企業出資人職責，同時強力撤除幾乎所有的社會經濟管理部門 ，將其改組并入其他行政機構，不再直接管理企業。一些地方在此次改革過程中，將這類行業行政主管部門順勢改組成行業性公司，并賦予其該行業的國有資產出資人職能。在國資委設立之前，這些行業性公司在國有資產管理方面起到承上啟下的作用，進而演化成所謂的“中間層公司”，或被稱為國有資產運營公司。
五龍治水：財政部門作為所有者代表進行宏觀管理，經貿委進行重大生產經營決策管理，組織部和工委進行人事管理，發展計劃委員會管理立項，勞動和社會保障部管理勞動及工資。
2003～2013年：摸索前進的國資平臺
2003年4月，國務院國有資產監督管理委員會正式掛牌，之后國有企業改制及產權管理相關文件陸續出臺，地方各級國資委（局）相繼設立，國有資產逐步納入各級地方國資委的監管框架下，進而形成了“國資委——國有企業”兩層監督管理模式。在兩層的國資監管體系下，同屬國資委監管的國有企業，在發展中呈現一定程度的側重和分化，部分國有企業因承擔了較為顯著的政策性職能或公益性業務，從而區別于一般的經營性國有企業。另外，原來設有中間層公司的地方，在國資委設立之后，中間層公司基本上延續下來。
總體來看，這一時期，在兩層監督管理架構下，國有企業中實質性地演化出偏重承擔政策性職能及國資管理職能的國資平臺，但各地對國資平臺的管理及未來走向均處于摸索狀態，定位不明確、不統一。從信用支持的角度來看，這一時期的國資平臺，信用支持來自自身及政府兩方面。就政府信用支持而言，其存在的邏輯在于股權關系及政策性職能兩方面：國資平臺與其他普通的國有企業相比，兩者在股權關系上并無優劣；在政策性職能方面，由于國有企業普遍處于政府性職能剝離不徹底、政資不分持續存在狀態，政府作為最后救助人的特征沒有顯著改變，兩者在政策性職能上的差異也不顯著。
社會經濟管理部門：共10個，包括：電力工業部、煤炭工業部、冶金工業部、機械工業部、電子工業部、化學工業部、地質礦產部、林業部、中國輕工業總會、中國紡織總會。
2014以來：改革與轉型中的國資平臺
2014年以來，隨著管資本為主題的國資改革措施在各地陸續落地，“國資委——國有資本投資運營平臺——國有企業”的三層管理體系逐步清晰。同時，國有企業分類管理進一步落實，國資平臺的功能屬性和發展定位逐步明確。各地不斷涌現國有資本投資運營平臺試點，即國資平臺試點，但此時的國資平臺與前文所述的國資平臺內涵上已大不相同。國資平臺綜合了公益性、政策性及商業性特征，定位于國有資產運營主體、投融資主體和國有資本運作主體。更重要的是，國資平臺是國有企業出資人的企業化代表，而非像國資委似的行政化代表，作為一個企業性質、市場化的出資人代表，更容易以自由的市場主體的身份行使并保障股東/出資人權益。
從各地實踐來看，國資平臺以項目投資或股權投資的方式，基本掌握著地方核心或支柱性的國有產業，對國有股權行使投資、運營、流動及管理的職能。根據地區政策及經濟發展狀態的不同，國資平臺可將投資及運營職能集一身，也可以分開設立，兩者既有相同之處，也存在一定差異：上海所建立的國資平臺試點更側重國有股權流動職能；北京、四川等地所建立的國資平臺試點集投資與運營職能于一身，實現對國有資本的統一運作和管理；重慶、廣東、湖北等地則分別突出“投資”和“運營”兩大職能，國有資本運營公司側重資本運營，國有資本投資公司側重投融資及項目建設；江西、湖南等地，則從行業的角度，對基礎設施、戰略新興產業、金融產業、自然資源等戰略性關鍵領域分別設立專門的國資平臺。從類型上劃分 ，國資平臺將大致呈現產業性、金融性和政策性三大類型，其中，產業性國資平臺以集團控股形式，參與投資相對較為穩定的產業領域，如資源能源領域、先進技術領域及需要整合的競爭性產業領域，也包括對國家有戰略意義的領域。政策性國資平臺涉及的多是民營資本進入意愿較弱、民生屬性較強、符合政府政策導向的領域，如軍工國防、打撈救助、糧油收儲等一些公共服務性行業。金融性的國資平臺更加側重于股權管理及資本運營，以一個財務投資者的身份出現，模式上更類似于新加坡淡馬錫控股公司。從各地實踐情況來看，地方政府作為主要推手，聚合地方金融資源，改組或重設金融控股型國資平臺，形成“財政+產業資本+金融資本”的模式。
2014年國務院下發《國務院關于加強地方政府性債務管理的意見》（國發【2014】43號），之后加強政府債務規范管理、整頓清理地方政府融資平臺的政策陸續出臺，一些地方政府融資平臺開始尋求轉型。通過增加經營性產業，由純公益性向公益性及商業性兼顧的國資平臺轉變，成為地方政府融資平臺突圍的手段之一。轉變后的地方政府融資平臺，公益性業務有所弱化，但其投融資職能短期內并未剝離，同時強化了國有資產管理及資本運作的職能。以湖北省長江產業投資集團有限公司為例，該公司成立于2010年，最初作為湖北省長江經濟帶開發主體，承擔長江沿線基礎設施建設工作，同時作為湖北省棚戶區改造項目的省級統貸平臺及政策性糧油儲備單位。2015年公司完成收購廣濟藥業15.11%股份，業務增加了醫藥板塊；受托管理了規模2,000億元的長江經濟帶產業引導基金，投資戰略新興產業。這一系列措施將公司資產規模由2014年末的325.33億元提升到2015年末的1,045.01億元，公司由一個長江經濟帶建設開發主體轉變為國有資產運營管理及投融資主體。但需要注意的是，并非所有的地方政府投融資平臺都能順利向國資平臺轉變，有些地區已經有運作多年的國資平臺，加之地方政府融資平臺向國資平臺的轉化對地方經濟發展情況、國有監管體系建設進程、產業規模等要素均有一定要求，這對地方政府打造一個全新的國資平臺的意愿和難度均提出挑戰。
總體來看，2014年以來，國資平臺在國有資產監管者（國資委）和國有資產經營者（國有企業）之間承上啟下的地位得以明確，資產經營向資本運作的轉變得到加強，如果說2014年之前的國資平臺更多是以“財政+產業資產”方式實現國有資產運營，那么2014年之后的試點國資平臺將形成“財政+產業資本/股權”的模式，實現經營管理、資本運作、投融資三大職能于一體。但目前由于各地改革進程不一致，形成了試點平臺與之前尚未明確定位的國有資產投資運營公司并存發展的局面。從信用的角度來講，國資平臺的信用支持邏輯沒有發生變化，但由于其在國資管理體系中的地位發生變化，在政府支持力度及可靠性方面，國資平臺通常要優于普通國有企業。
國有平臺類型：國資委從分類管理考核的角度，將國有企業界定為公益類和商業類，其中商業類中又分商業一類和商業二類，商業一類是指處于充分競爭的商業類國企，商業二類則是主業處于關系國家安全的戰略性領域的商業類國企。
基本演變邏輯
國資平臺應國資國企監督管理體制改革需求而生，國資平臺的演變邏輯與國資國企監督管理體制改革動因息息相關。自1993年提出國資國企改革以來，改革措施種類繁多，但監督管理體制改革的主線上，貫徹的是調整政府和企業內部人（企業管理人員及職工）之間權、責、利的分配，向企業內部人“放權讓利”。所謂“放權”，是企業內部人與國家分享對企業的剩余控制權。所謂“讓利”，意味著企業內部人和國家分享剩余收入索取權。國資平臺的搭建是政府與企業內部人對“剩余經營權”和“剩余收益索取權”的分配進行博弈權衡的結果。盡管國資委的成立，將一個長期虛擬化存在的國有資產所有者得以具體化、實態化，緩解了所有者缺位問題，但在一個承擔宏觀社會經濟管理職能的政府機構身上，再賦予其微觀企業運營管理職能，必然將其陷于“裁判員”與“運動員”的角色拉鋸戰中。需要明確的是，在政府機構身上，不可調和的并非是行政管理職能和經濟管理職能，而是宏觀經濟管理職能和微觀經濟管理職能，宏觀經濟管理調控是服務于整體利益的，微觀經濟管理職能是服務于投資者和微觀企業個體的，當上述這兩種經濟職能和利益主體角色混為一談，必然會導致“政企不分”。
國資平臺從最初的中間層公司發展到明確定位的平臺試點，體現的就是政府機構在微觀經濟管理職能上的逐步退讓，讓給一個市場化的主體承擔。盡管從委托代理理論的角度看，這條委托鏈條被主動延長，但是從權益分配角度看，卻是政府對企業“剩余經營權”和“剩余收益索取權”的讓渡與返還，因此這種委托代理關系的增加總體上將是帕累托改進的。國資平臺作為國資委與國有企業之間的隔離帶，在政府與企業之間建立一臂之距，隔斷政府對國有企業的直接行政干預，給予企業在經營權和剩余收益分配權上較大的自由，處于第三層的企業以獨立的市場主體進行經營長期規劃與戰略管理。另一方面，政府對國有企業的管理和監督并未因為放手而失控，而是更新了管理監測指標，由“管資產”轉變為“管資本”，不再完全拘泥于國有資產規模和實體形式。
功能界定及特征
國資平臺是落實管資產到管資本的國資監管體制改革的重要載體，盡管受到各地國有經濟發展狀況及國資改革進程差異影響，國資平臺的發展呈現出一定地域特征，但其演變發展的制度背景、推動要素及未來走向均是一致的，因而在職能定位、組織形態、風險特征等要素方面呈現一致規律性。
地方國資委/財政局直接管理
國資平臺由地方國資委或財政局直接管理，這是由三層國有資本管理體系決定的，國資平臺介于政府與國有企業之間，向上作為國有資產受托管理人的角色，落實政府的政治意愿，向下作為一個市場化的股東，實現對權屬企業的投資運營，發揮隔離帶作用。
業務涉足廣泛，無特定的核心產業
國資平臺所涉足產業和地方國有產業布局、地方經濟政策等因素相關，行業分布較為廣泛，難以標準化、統一化。從當前各地國資平臺的發展來看，產業布局概括性的分為四大類，一是地方金融性產業，如直接參控股地方金融機構等；二是地方資源性產業，如各類礦產能源等；三是公用事業類產業，如公交、水務、區域性基建等；四是競爭性產業，如商貿、零售、地產等。
地方國有資本的授權經營者
在我國的社會主義市場經濟中，政府身上有兩種不同類型的經濟職能，一是一般意義上的社會經濟管理職能，即監督、管理、調控宏觀經濟運行；二是作為國有經濟所有者代表的資本運營職能，即運營管理國有企業，實現保值增值。國資平臺成立的主要目的是將政府作為“政府”的社會經濟管理職能和政府作為“所有者”的資本經營職能分離，即政資分離。國資平臺將成為政府授權的國有資本出資人代表和所有者代表，承接資本運營職能，成為一個具有政府授權的特殊市場主體。
一直以來，國有經濟/企業是政府鞏固及落實其執政能力的經濟基礎，一方面，國有經濟/企業的稅賦貢獻是政府統籌經濟發展的資金來源；另一方面，國有企業也是落實政策性及公益性職能的重要載體。國有企業擔負的政策性及公益性職能包括轉貸款、國企搬遷改制、地方鐵路投資、救助打撈、糧油收儲、基礎設施建設等活動。政策性及公益性職能的剝離及轉移是個循序漸進過程，當前大多數的國資平臺仍承擔著一定的政策性及公益性職能。
信用風險關注要點
十八大之后新一輪國資改革給予國資平臺明確身份定位，成為國資平臺發展歷程中重要分水嶺。2014年之前，盡管有不少國有企業在實踐運作中呈現出對政府政策性職能及國有資本運營管理的側重，但總體上身份曖昧不清；2014年之后，地方國有資產和國資監管權力重新分配，三層管理架構趨向清晰，國資平臺（試點）身份界定逐步明確。
從信用風險的角度來看，對國資平臺的風險考量是從地方政府支持能力、政府規劃及支持意愿、國資平臺管理國有資源質量三大方面展開的。
地方政府支持能力
對政府支持能力的考察，主要從地方經濟規模、產業結構、資源稟賦及區域定位等角度展開，在分析國資平臺信用風險的視角來看地方政府支持時，除了前述的常規分析外，更要側重考察的是地方國有資產體量和質量，原因在于，國資平臺從原來的國有資產運營者轉變為國有資本運營管理者，承擔了微觀的國有資產運營管理職能，那么它的標的不再是某個國有資產，而是某些國有資本，地方國有資產的體量有多大，就為國資平臺提供了多大的運作空間，當前國有資產是分布于戰略性領域還是競爭性領域，國資平臺可運作的手段及操作力度也是不同的。
政府規劃及支持意愿
所謂政府規劃，體現的是地方政府構建國資監管的三層架構以及如何搭建國資平臺，是建立一家或數家綜合性的國資平臺還是基于投資、運營、流動等職能分別建立國資平臺，亦或是基于行業專業化，分別建立各領域的國資平臺。搭建國資平臺的模式不同，國資平臺的數量及控制的國有資源也將有所差異，進而造成信用風險差異。
政府對國有企業的信用支持意愿，主要是基于以下三個方面，一是從股權關系的角度，政府作為國有企業的控股股東及實際控制人給予國有企業在增資、資產劃撥等方面的支持；二是國有企業承擔了一定的政府性職能，或者其業務本身即為政府職能的延伸，政府給予債務本息補貼、稅收優惠等支持，具有代表性的即為地方政府融資平臺，這類國資企業因承擔著地方城市基礎設施建設等活動，政府通常會給予企業一定的資金支持或債務貼息優惠，以保障其業務的順利展開；三是由于部分國有企業占據關系經濟命脈和社會穩定的重要行業及關鍵領域，如軍工、能源開采等，牽一發而動全身，政府基于維護地方經濟穩定和國家安全等方面考慮，通常以產業政策傾斜、特許經營等方式支持其業務穩健發展，避免出現大規模的經營危機。
國資平臺作為連接國資委與國有企業的組織形式，不僅改變了國資委與國有企業管理關系，同時也影響了政府對國有企業的支持方式和支持力度。對于金融性及產業性國資平臺來說，與經營性國資企業相比，其在國資體系中的地位得到加強，與其作為國資運營及股權流動的職能轉變相適應，政府支持主要以股權劃撥、政策傾斜等方式體現。對于政策性國資投運平臺來說，政府支持更多體現為特許經營、財政貼息等形式，隨著政府債務責任逐步規范，政策性國企債務納入政府財政預算的規定將進一步明確。相較而言，政府對競爭性國企的干預力度將會減弱，市場性及靈活性將會提高，原則上，政府對這類國有企業的支持更多體現在作為股東的資本支持上，與民營企業的股東支持并無本質差異，特別是在推行混合所有制改革背景下，對于經濟影響力較弱、經營效率低下的國有企業，同樣面臨市場淘汰、破產退出的風險。綜合來看，在政府支持強度方面，政策性國資平臺＞金融性/產業性國資平臺＞經濟影響力大的國有企業＞競爭性國有企業。
地方國資委/財政局直接管理
國有資源通常以土地、產業和金融三種形態呈現，與此相呼應，形成以此三種資本主導的國資平臺。
當土地資本成為國資平臺控制的主導資本形態時，那么這種國資平臺背后的信用來源是土地財政為支撐的政府信用；這種信用結構簡單原始，基本是以地方政府信用為基準進行調整。當產業資本成為國資平臺主導資本形態時，這類國資平臺的信用來源除部分政府信用支撐外，還有復雜的商業信用，是政府信用和商業信用的綜合體，且這種商業信用依資本所處行業不同而不同，同時受到資本在各行業分配占比影響，這種商業信用來源的多元化造成風險的多元與復雜。金融資本的介入，能夠助推產業資產完成利潤的跳躍，實現由資產到產業資本的轉變，增大流動性。當金融資本成為國資平臺的主導資本時，信用來源仍是政府信用與商業信用的綜合，但是金融資本的杠桿特性，將同時杠桿化政府信用和商業信用，即產融結合效應有助于其本身商業信用的提高。